O Morgan Stanley trata a eleição de outubro como uma disputa essencialmente fiscal, e avalia que o mercado subestima os riscos que podem decorrer do pleito. No seu cenário mais pessimista para 2027, o banco projeta um PIB de apenas 0,2%, Selic em 15,50%, dólar a R$ 6,00 e Ibovespa em 130 mil pontos.
A análise menciona uma corrida apertada entre o presidente Lula e Flávio Bolsonaro, com segundo turno cada vez mais provável e programas econômicos bem diferentes: de um lado, a manutenção do atual arcabouço fiscal e ampliação do papel do Estado, do outro, a expectativa de regras fiscais mais duras, corte de ministérios, privatizações e maior abertura ao comércio exterior.
“O próximo governo não precisará ‘consertar’ as contas fiscais do Brasil imediatamente, em nossa visão, mas sim convencer os mercados de que a trajetória da dívida pode eventualmente se estabilizar”, escrevem os economistas e estrategistas do banco em relatório publicado nesta semana. No cenário mais pessimista, o vencedor apresenta um plano de corte de gastos tímido, e os investidores entendem que nada muda de fato.
“Acreditamos que crescimento mais fraco, inflação persistente e juros restritivos deixam menos espaço para ambiguidade fiscal e poderiam disparar um ciclo não linear de prêmios de risco mais altos, enfraquecimento do real, corte limitado de juros pelo Banco Central, atividade mais fraca e deterioração da dinâmica da dívida“, afirmam os estrategistas no documento. Na análise do Morgan, seria uma reação em cadeia difícil de conter, em que cada peça pioraria a seguinte e as expectativas de inflação também se desancorariam.
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O diagnóstico se apoia na rigidez do Orçamento. Mais de 91% do gasto federal é obrigatório, a carga tributária já subiu 1,5 ponto percentual do PIB desde 2022, as exceções abriram brechas no limite de despesas e o resultado primário atual continua bem abaixo do necessário para estabilizar a dívida bruta. Ainda assim, o banco pondera que não se trata de um problema imediato de solvência, mas de “um desafio de estabilização da dívida no médio prazo cada vez mais difícil”.
Nas projeções de longo prazo do banco, a dívida bruta só para de crescer no cenário otimista, estacionando perto de 86% do PIB em 2028. No cenário-base, ela segue subindo. No pessimista, ultrapassa 100% do PIB em 2033 e chega a 106% no horizonte de dez anos.
Para 2027, o cenário pessimista prevê dívida bruta em 87,9% do PIB, inflação de 5,0% no fim do ano e desemprego médio de 7,1%. O otimista projeta PIB de 1,5%, Selic em 9,75%, dólar a R$ 4,50 e Ibovespa em 250 mil pontos. O cenário-base fica no meio do caminho, com dólar a R$ 5,25 e Selic em 11,00%.
A conclusão dos economistas é que a reação dos ativos pode ser bem mais rápida que a política fiscal em si. “A entrega fiscal será gradual, mas a reprecificação dos ativos brasileiros não precisa ser”, resume o relatório.
Como impacta na estratégia de alocação
Na renda fixa, o banco usa como termômetro o contrato de juros futuros com vencimento em janeiro de 2029, que iria a 16,50% no cenário pessimista, e o título prefixado NTN-F 2037, que chegaria a 18,00%. No otimista, essas taxas cairiam para 11,00% e 12,00%. O cenário-base aponta 13,75% e 15,00%, com riscos levemente inclinados para o lado ruim.
A assimetria pesa contra o Brasil porque o cenário ruim seria precificado mais depressa que o bom, já que a volta ao grau de investimento exige disciplina fiscal sustentada por anos e a dívida já está alta. Para se posicionar, os estrategistas preferem apostar na alta dos juros futuros por meio de outro contrato, o de janeiro de 2031, em vez de apostar na alta do dólar. O motivo é que os juros brasileiros estão mais altos que em eleições anteriores, o que atrai capital estrangeiro e tende a segurar o real.
No crédito soberano, o banco mantém a recomendação de vender o título brasileiro com vencimento em março de 2034 e comprar o mexicano de fevereiro de 2035, além de considerar improvável que o Brasil recupere o grau de investimento antes de 2028 ou 2029, mesmo se tudo der certo.
Na Bolsa, o banco fixou novo alvo de 215 mil pontos para o Ibovespa em meados de 2027 e segue levemente comprado em Brasil. A estratégia combina empresas que faturam em dólar, entre 35% e 40% do índice, com ações de serviços financeiros que sobem e caem mais que o mercado, cerca de 30%. Se prevalecer a continuidade da política econômica atual, o Ibovespa cairia cerca de 35% em dólar, o equivalente a 25% em reais, e o índice passaria a valer apenas 6,1 vezes o lucro das empresas. As diferenças entre setores seriam maiores que a queda do índice, com escolhas mais defensivas.
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